Ence es uno de los mayores productores de celulosa de eucalipto en Europa y el mayor generador de energía renovable con biomasa agrícola y forestal en España. El negocio de celulosa y el de renovables son dos negocios independientes y complementarios, están separados jurídica y financieramente.
La capitalización actual de 793M€ no refleja el valor real de la suma de ambos negocios. Por un lado, con los objetivos anunciados, se espera que el negocio de renovables genere en torno a 140M€ de EBITDA en 2030 (1TWh como objetivo para biometano en 2030 y 2TWh en energía térmica renovable), frente a los 45M€ generados de media desde 2015 hasta 2024. Con un múltiplo EV/EBITDA de 10x, en línea con las últimas transacciones del mercado*, ese negocio debería superar los 1.100 millones de EV en 2023, excluyendo el valor de los minoritarios, con un valor del equity estimado de ≈ 900 millones de €.
*Ence vendió a Ancala Partners una participación minoritaria a 10-11 veces EV/EBITDA. Greenvolt comenzó a cotizar en 2021, con plantas de biomasa como principales activos y salió a cotizar a 10-11 veces EV/EBITDA. Fue vendida posteriormente a KKR a un múltiplo superior.
Por otra parte, el negocio de celulosa ha sido capaz de generar una media de EBITDA de más de 130 millones de € durante el mismo periodo. Sobre un EBITDA medio estimado de 140 millones de € hasta el 2030, asumiendo desde Tenvalue un CAPEX recurrente de 40 millones, aplicando un múltiplo conservador de 10 veces flujo de caja libre (flujo de caja de operaciones – CAPEX recurrente), el valor del equity estimado de ese negocio es superior a los 800 millones de €**.
**Preferimos ser conservadores con los múltiplos y revisarlos en el futuro según la compañía vaya cumpliendo con sus planes estratégicos.
La suma de partes da un valor de más del doble de lo que refleja la capitalización actual.
